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          李扬:资本市场地位提高今年债市有较多期待
          2019-02-28 00:00:00      中国经济导报


          中国经济导报记者|成静

              中国债券市场经过几十年的发展,已经成为全球第三大债券市场,但是,中国债市还存在比较多的问题。2018年,债市违约的案例增多,不排除未来将有大的风险在潜伏,但是整个宏观经济?#20013;?#35201;债券市场的承托和支持。中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬认为,2019年将会是不容易的一年,但是也存在非常多的期待。

          一级市场情况复杂 民企融资难状况加剧

              李扬认为,2018年债券一级市场非常复杂,发行的总量可?#26434;?#19968;个词来形容:“乍暖?#36141;薄?#24635;量和2017年相比略好一点,但是依然不尽人意。另外很重要的一点,李扬分析说,非金融企业融资虽然在增加,但是增加得不多。民企融资难、融资贵的状况还在加剧。民企融资规模在下降,融资成本相对提高。AAA级民企和同等级的国企,债券发行利率却不一样,不同所有制不同的“待遇?#20445;?#32780;且非常明显。“不过,这种状况已经得到了中央的重视,去年习主席召开民营企业座谈会,全面谈了这方面情况,很多情况正在改善,正在转变。”李扬说。
              另一个情况是,同业存单发?#24615;?#36895;大幅度放缓。由于监管架构的调整,同业存单进入了MPA同业负债占比?#30446;?#26680;。也就是说,监管所至,金融活动就会受到影响。
              同业存单净融资额与托管余额的变化造成了?#26696;?#20538;荒?#20445;?#23384;款增速?#20013;?#20302;于贷款增速,这是从市场上看出来的。李扬认为,这个变化有强?#19994;?#23439;观意义。负债,特别是银行的存款就是货币供应,如果以存款为主的负债出现了所谓的“荒?#20445;?#37027;就意味着货币供应增长上不去。所以,2018年中央银行非常努力,快到年末了还在定向降息,还在采取措施,但是货币供应增长是不理想的。“现在看来,其他机构在货币供应的整个变化中比较消极,我们面临的金融?#38382;?#26159;很严峻的。现在基层的很多企业存款、居民存款增长速度都在下降,而且下降得比较厉害,整个货币供应出现了结构性变化,这些问题都值得深入讨论。”李扬说。
              最后,政府债券发行净融资有所下降,国债和地方政府债相比2017年都有下降,李扬认为,这与2018年初开始“去杠杆”等对地方债实行严格管理的政策实施有关系。

          债券收益率水平大幅下行 收益率分化推动市场健康运行

              2018年,债券收益率水平大幅?#35748;?#34892;,使得融资的利率环境有所改善。李扬认为,使得收益率水平大幅?#35748;?#38477;的原因比较多,比如,宏观经济基本面的走弱、通货膨胀预期较低、货币政策从“稳健中性”转向“稳健”等。“值得大家注意的是,2018年内央行四次降低法定准备金率,释放基础货币合计3.65万亿元,非常之高。如果再加上MLF提供流动性新增1.76万亿,货?#19994;?#23439;观环境还是比较宽松?#27169;?#20294;是信用环境还是比较紧缩。”李扬认为,货?#19968;?#22659;与信用环境分化?#20174;?#20986;实体经济收缩的情况。资管新规监管政策经过一年多反反复复的讨论?#25176;?#27491;,现在逐渐发布,现在公布的这些规定对市场有缓解紧张情绪的效果。各项宏观政策也都在向放松的?#36739;?#36208;,至少有这个迹象,市场预期因此有所改变。市场风险偏好也在减弱,这是收益率水?#36739;?#38477;的一个大的背景。
              同时,由于国债收益率下行,也带动了其他债券收益率下行,市场的联动关系比以前加强了。
              “收益率的结构也在分化,这是市场健康化的一个表现。过去收益率结构都差不多,现在应当分化。国债就是应当最好,然后是地方政府债,再是企业债,形成这样一个层次,各类主体的债券收益率存在差别,应当是债券市场健康运行的一个基础条件,这个条件逐渐在形成。”李扬说。
              评级较高的非金融企业债与1年期国债的信用利差总体小幅下降,但是低评级的信用利差明显上升,各种各样债的收益?#23460;运?#21457;债主体的信用表现在市场上,这应当说是债券市场正常运行的基础条件,是市场结构改善的方面。
              另外,李扬还分析了中美利差?#26500;业?#38382;题。他认为,现在进入一个很微妙的时期,美联储2019年加两次息还是加三次?加到什么水平?中国应当怎么办?“从经济状况来说,我们不能加息,但是现在这种状况也很难减息。很多人担?#27169;?#20013;美利息的差距及其变化会导致资本外流。我们简单做了一个分析,分析结果显示,息差的变化并不是导致中国资本外流的主要因素,中国资本外流的主要因素很可能是体制的因素。”李扬说。

          债券违约总量大幅增长 违约的处置机制没跟上

              2018年,债券违约总量大幅增长,成为市场关注的焦点。李扬对违约的具体结构的变化进行了分析。
              首先,李扬认为,债券违约的?#20998;?#26356;加多样化、全面化、泛化,“这说明,违约已经成为市场的一个非常大的普遍性事实。”李扬说。其次,行?#23548;?#20013;度较高,特别是在制造业比较突出。三是民企占比大幅度上升。四是债券违约从非上市企业向上市公司蔓延。“我认为,大股东质押所带来的?#32440;?#27969;的阻断,带来的股市流动性干涸,就与违约有密切的关系。”李扬说。五是违约以无担保债券为主。“其实这是很正常的。债券通过自身的信用来?#20174;?#25910;益和风险特征,投资者根据这些做投资选择,那一定首先是无担保的债券率先违约。”李扬说。六是地区分布。有一种说法是债券违约无问西东,东部也有,中部也有,西部也有。这和前面所说的产品泛化、区域泛化、领域泛化、企业类型泛化是一致的。总之,现在违约变成一个普遍现象。“我们身处违约中虽然会觉得痛苦,特别是一些投资者因此受损,但是从市场发展来说恐怕是一个必要的痛苦。”李扬说。
              关于违约,李扬还谈到了违约的处置问题。“如果我们说违约是一个市场健康发展的必要?#26041;?#30340;话,这个?#26041;?#35201;成为必要、成为健康的因素,违约的处置必须跟上。否则,违约就蜕变为灾害。我们现在非常遗憾地看到,违约是有了,违约后面的处置机制没跟上,处置进展缓慢、回收?#23454;停?#25152;以,目前违约的消极作用比较突出。”李扬说。

          中央经济工作会议释放积极信号 宏观经济金融环境不断向好

              在谈及未来一?#38382;?#38388;的宏观经济金融环境?#32422;?#20538;券市场发展时,李扬具体分析了去年年底召开的中央经济工作会议释放的信号。他认为,有关债市有几大积极的政策信号,这预示着我们的宏观经济金融环境处于不断向好的阶段。
              首先,积极的财政政策要加力提效,实施更大规模的减税降?#36873;?#20013;央经济工作会议提出的“较大幅度增加地方政府专项债券规模”意味着市场上会有较多地方政府债券的供应。另外,“稳健的货币政策要松紧适度,保持流动性合理充裕,改善货币政策传导机制,提高直接融资比重,解决好民营企业?#25176;?#24494;企业融资难融资贵问题。”“这两大宏观政策都有利于市场发展。”李扬说。
              第二,要“强化竞争政策的基础性地位?#20445;?#36825;是这次中央经济工作会?#31995;?#26032;提法,新精神。“不?#20204;埃?#22830;行行长易纲讲到国企、民企关系的时候说过一个‘竞争中性’的概念,这个概念是符合国际潮流?#27169;?#32780;且是国际上公?#31995;?#19968;个基本概念,现在这个概念已经被我们全面?#37038;埽?#25104;为我们市场的基础性准则。我们今后会看到更多有利于公平竞争的制度和政策,不再区?#32622;?#20225;、国企,讲求的是公平,是制度,是法律。”李扬说。
              第三,打好防范和化解重大风?#23637;?#22362;战,要坚持“结构性去杠杆”的基本思路。从2015年11?#36335;?#25552;出“三去一降一补?#20445;?#25105;国大概经历了这样几个反复:不加区别的“去杠杆”到“结构性去杠杆?#20445;?#21518;来到“稳杠杆?#20445;?#29616;在又回到“结构性去杠杆”。这明确地再次提醒我们:杠杆率高是中国金融风险的源头,这个源头不解决,我们的金融发展就不能恢复到一个健康的路径上来。所以,“去杠杆”是一个长期任务,绝不像少数媒体说的“去杠杆”完成了,该“加杠杆”了。另外,会议指出,地方政府债务风险要稳?#29366;?#32622;,做到坚定、可控、有序、适度,这也是理性的处置框架。
              第四是关于投资,我国发展?#32440;?#27573;投资需求潜力仍然巨大,要发挥投资的关键作用。本次中央经济工作会议提出的重点投资领域包括加大制造?#23548;际?#25913;造和设备更新,加快5G商用步伐,加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设,加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度,还包括补齐农村基础设施和公共服务基础设施建设短板、加强自然灾害防治能力建设。
              最后是要通过深化改革,打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。债券市场作为资本市场的组成部分,自然也是在这样一个打造的?#27573;?#20043;内。李扬认为,这次经济工作会把资本市场的地位提到前所未有的高度,债券市场作为资本市场的一个组成部分,发展的前景当然是光明的。

          【期号:3420】?#26223;?#38754;:03】【作者:成静】打印本页
           
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